Недооценен, но устойчив
Deutsche Bank включил рубль в тройку самых недооцененных валют вместе с недавними аутсайдерами — турецкой лирой и колумбийским песо. Оценка аналитиков банка строилась на методе поведенческого равновесного реального обменного курса (Behavioral Equilibrium Exchange Rate или BEER), который считается одним из самых эффективных.
Этот подход предполагает, что на долгосрочном отрезке времени равновесный обменный курс рубля определяется набором фундаментальных факторов. К ним относят производительность в секторе торгуемых товаров (идут на экспорт) по сравнению с неторгуемыми (продаются внутри страны), чистые иностранные активы, сальдо счета текущих операций, государственные расходы и условия торговли (соотношение цен экспорта и импорта), а также ставки процента за рубежом.
Экспресс-оценка основных фундаментальных показателей в России, проанализированных по методике BEER, говорит об их силе. Профицит счета текущих операций обеспечивается положительным сальдо торгового баланса, тогда как основной статьей экспорта из России остается углеводородное сырье. Цены на нефть эталонной марки Brent на фоне ожиданий дисбаланса спроса и предложения перешагнули отметку $82 за баррель и в ближайшее время могут дойти до $90. Соответственно цена на отечественную нефть марки Urals также будет стремиться вверх, как и экспортные доходы, а импорт в свете ослабления рубля пойдет вниз. При этом государство тщательно следит за бюджетом, снижая его влияние на динамику счета текущих операций. Таким образом, сразу несколько значимых факторов могут обеспечить рублю устойчивость в долгосрочной перспективе.
Тем не менее в прошлом году укреплению рубля помимо профицита торгового баланса способствовал рост зарубежных инвестиций. В 2017 году российская валюта укрепилась на 4%, до 57,6 за доллар. Однако когда инвестиции из-за рубежа идут не в реальный сектор экономики, а на фондовый рынок, это говорит о спекулятивном характере капитала. А значит, рано или поздно инвесторы начнут выводить деньги из рублевых активов, обменивая их на валюту. Это становится импульсом к снижению курса нацвалюты.
Так случилось в 2018-м. Оценивая сильные фундаментальные показатели, инвесторы-иностранцы начали активно скупать российский госдолг. На 1 апреля 2018 года доля нерезидентов на рынке ОФЗ была максимальной за всю историю и составила 34,5% от общего объема вложений. Толчком к продажам послужили санкции США против России и активизация разговоров о возможном запрете иностранных инвестиций в отечественные гособлигации. В результате иностранцы сократили вложения в российский долг с апреля на 443 млрд рублей. На 1 сентября 2018 года их доля в общем объеме рынка ОФЗ составляла 26,6%, что является минимумом с 2016 года.
История с санкциями, очевидно, еще не подошла к концу. Инвесторы боятся, что в ноябре, если будут введены ограничения на отечественный госдолг, это приведет к новому оттоку капитала из ОФЗ. Он может составить 500 млрд рублей. Поэтому, скорее всего, в ближайшее время санкционная тема с переменным успехом продолжит давить на рубль .
На сегодняшний день, несмотря на свою фундаментальную недооцененность, рубль остается уязвимым. Он плохо реагирует на дорожающую нефть. Конгресс США, вероятно, не успеет принять закон о новых санкциях в отношении России за оставшееся до промежуточных выборов время. И не исключено, что эта отсрочка может помочь российской валюте удержаться в диапазоне 65–68 за доллар как минимум до ноября этого года. По крайней мере рынок уже позитивно отреагировал на новости из США — 27 сентября рубль обновил максимум за полтора месяца и к выходным поднялся до 65,59 за доллар.
Автор — аналитик ИК «Фридом Финанс»
Мнение автора может не совпадать с позицией редакции
