В прошлую пятницу Банк России принял решение поднять ключевую ставку, чтобы снизить инфляционные риски. Регулятор перечислил ряд факторов, влияющих на рост цен, в том числе немонетарные, на которые ЦБ не может повлиять. В их числе оказались несовершенная конкуренция и проблемы с логистикой. Однако в целом, ЦБ может добиться любой цели по инфляции, вопрос лишь в том, какой ценой для экономики.
Исходя из современной макроэкономической теории, влиять на рост цен могут исключительно монетарные факторы. Центральный банк, который занимается таргетированием инфляции, проводит ее к заданной цели через монетарную политику: ужесточает ее, когда инфляция выше таргета, смягчает, когда она ниже. Банк России таргетирует инфляцию с конца 2014 года.
Фактически через денежно-кредитную политику инфляцию можно держать на любом нужном уровне. Причем снизить или увеличить показатель можно за достаточно небольшой отрезок времени вплоть до нескольких дней. Однако сейчас ЦБ заявляет о наличии немонетарных факторов, влияющих на рост цен.
По итогам последнего заседания ЦБ сообщил, что ожидает пика инфляции на уровне 5,5% годовых в 2019 году. Напомню, его цель 4% в год, а сейчас инфляция составляет 3,1%. Действительно, 5,5% — это очень большой всплеск. Добиться снижения инфляции можно быстро, но это будет шокирующе-негативно для экономики. Чтобы снизить инфляцию за несколько дней, нужно поднять ключевую ставку до 40% годовых, но понятно, что ЦБ этого делать не будет. Если же регулятор проводит относительно плавную, предсказуемую, не шокирующую экономику монетарную политику, то в краткосрочной перспективе на инфляцию могут влиять дополнительные факторы.
В нашем случае, это повышение НДС (Центральный банк не может повлиять на решение правительства) и ослабление рубля. За последние 12 месяцев рубль потерял 25%. С учетом структуры потребления импортных товаров домохозяйствами и производствами в составе себестоимости, эти 25% перекладываются в инфляцию в размере 2,5–4 п.п. Понятно, что Банк России видит эти риски, но из-за опасений навредить экономике их нельзя быстро подавить, поэтому он будет нивелировать их плавно. Таким образом, регулятор как бы объясняет флуктуации, с которыми он не может справиться, немонетарными методами.
Исторически в России была очень высокая инфляция. И важнейшим ее драйвером были рублевые интервенции для пополнения резервов. Чтобы их увеличить, нужно купить иностранную валюту и продать на рынок рубли. На мой взгляд, это порочная практика, но Минфин вернулся к ней в рамках «бюджетного правила». Так пополняется Фонд национального благосостояния, а ЦБ должен забрать с рынка появившуюся в результате лишнюю ликвидность. Но это не вполне решает проблему: с 2017 года вырос не только объем ФНБ, но и резервы самого ЦБ. Это означает, что баланс сделок был смещен в пользу рублевой ликвидности. Регулятор проводил активную политику для абсорбирования рублей: аукционы, специальные облигации для банков (КОБР). Но это не бесплатно для экономики: она растет меньшими темпами, чем могла бы. Потому что, если ЦБ собирает из банковской системы рубли, финансовые организации меньше кредитуют экономику. Это скрытый элемент очень жесткой монетарной политики.
На последнем заседании совет директоров ЦБ принял решение приостановить закупку валюты на открытом рынке в рамках «бюджетного правила». А значит на рынке не будет «навеса» рублевой ликвидности, и ее не нужно будет абсорбировать в таких объемах. Соответственно, давление на экономику снизится, потому что банки будут искать другие способы вложить деньги. Это может слегка разогнать инфляцию, но зато экономика будет чуть быстрее расти. Это элемент смягчения монетарной политики. И повышение ключевой ставки, на которое ЦБ пошел в прошлую пятницу, будет нивелировано отказом от покупки валюты для Минфина.
В конечном итоге, немонетарные факторы, влияющие на инфляцию, все-таки есть, и они связаны с тем, что ЦБ не хочет отправлять экономику в рецессию жесткой денежно-кредитной политикой. Немонетарные факторы, во многом, рукотворные, например, то же повышение НДС, а также геополитическая ситуация. ЦБ повысил ключевую ставку, но по факту смягчил монетарную политику, избавившись на длительный период времени от фактора рублевых интервенций. Это смягчение проявится в макроэкономическом плане и может сказаться на динамике роста ВВП, который ускорится. Недаром регулятор улучшил свой прогноз по росту ВВП в 2020 году до 1,8–2,3%.
Автор — финансовый аналитик
Мнение автора может не совпадать с позицией редакции
