Американские санкции в отношении госдолга РФ пока не привели к значимому оттоку иностранных инвесторов из ОФЗ. В апреле масштаб распродажи российских бумаг нерезидентами был несущественным — за неделю, которая следовала после объявления рестрикций, продано облигаций Минфина на сумму всего 43 млрд рублей, сообщала ранее глава Центробанка Эльвира Набиуллина. При этом в общей сложности вложения иностранцев в ОФЗ превышают 3 трлн рублей, это около 21% от общего объема.
Более того, за последний год отток средств нерезидентов был характерен практически для всех развивающихся рынков, причем РФ это коснулось в меньшей степени.
В целом, интерес к российским рублевым правительственным облигациям у иностранных инвесторов возник в 2012 году. Тогда их доля фактически с нуля выросла до 3,7% при общем объеме рынка в 2,9 трлн. Уже в начале 2013-го вес нерезидентов увеличился до 19,9%, или 655 млрд. К маю того же года инвестиции достигли 28%, или 930 млрд.
Резкое снижение доли было зафиксировано в начале 2015 года, когда ввели первые санкции. Но ограничения тогда не коснулись российского долга, а были направлены против некоторых предприятий, секторов экономики и физических лиц. В январе 2015-го начинается резкое увеличение объема выпуска ОФЗ — сразу на 1 трлн, и доля нерезидентов размывается до 18,7%, но никаких массовых распродаж не было. Затем в течение пяти лет вес устойчиво держится около 30% — даже с учетом роста рынка гособлигаций до 8,905 трлн.
Как видно из приведенных данных, нерезиденты в целом сохраняют устойчивый спрос на российский госдолг в рублях. А ведь за это время были и новые санкции, и волатильность на рынках, и значительные колебания курса.
В чем причина этого интереса и возможен ли значительный отток? В первые годы подъема спроса курс рубля был довольно стабилен. С начала 2012-го и до начала 2014-го нацвалюта колебалась в диапазоне 29–33 руб./$, а ключевая ставка за это время составляла 5,5–8,25%. Таким образом, вложения в ОФЗ обеспечивали нерезидентам доходность 7–9% в год при довольно стабильном рубле.
События 2014-го привели к значительному ослаблению валюты и повышению волатильности на протяжении следующих двух лет. Однако и ключевая ставка взлетела до 17%, и затем постепенно была снижена до 8%. Доходности ОФЗ поднялись до 20% и оставались выше 10% к концу 2016-го.
С этого момента началось устойчивое смягчение денежно-кредитной политики, нацвалюта укрепилась и стабилизировалась в диапазоне 55–61 руб./$ до апреля 2018-го. Усиление рубля и сохранение доходности ОФЗ на уровне 8–10% давало возможность нерезидентам хорошо заработать на рынке российского госдолга. В 2018-м была введена новая порция санкций: ухудшение геополитической ситуации привело к очередному ослаблению курса — пара USD/RUB поднялась до диапазона 60–70, однако спрос на ОФЗ со стороны нерезидентов не уменьшился — их доля составляла 25–34% при возрастающих объемах выпуска.
С марта 2020-го рынок увеличился на 58%, в рублях более чем на 5 трлн. Объем вложений иностранцев при этом остался примерно на том же уровне, что и год назад, — в районе 3 трлн. Было совершенно очевидно, что интерес к российскому госдолгу сохраняется.
15 апреля Минфин США сообщил, что после 14 июня американские финансовые институты не смогут принимать участие в первичных размещениях госдолга РФ, номинированного в рублях, и предоставлять кредиты Министерству финансов, Центробанку или Фонду национального благосостояния (ФНБ).
При этом американским инвесторам не запрещено покупать обязательства юридических лиц, доля в которых принадлежит перечисленным госструктурам. До сих пор в отношении российского госдолга действовало одно санкционное ограничение: с августа 2019 года игроки из США не могут участвовать в первичных размещениях суверенных еврооблигаций.
На практике это лишило Минфин РФ возможности размещать новые долларовые евробонды, поэтому в 2020 году за рубежом Россия занимала только в евро. После введения новых санкций распродаж ОФЗ не произошло, и доля нерезидентов снизилась только в процентах из-за общего увеличения объемов.
Центробанк 23 апреля поднял ключевую ставку сразу на 0,5 п.п, и это, в свою очередь, привело к повышению доходности облигаций, что с учетом возможного укрепления рубля сохранит привлекательность вложений и для нерезидентов. Кроме того, ЦБ РФ опубликовал прогноз по изменению ключевой ставки на ближайшие два года, из которого следует что она будет повышена до 6–6,5%. Регулятор действует гибко, сохраняя доходность ОФЗ на хорошем уровне.
Однако риски распродаж госдолга РФ нерезидентами всё же существуют. Глобальные рейтинговые агентства S&P, Moody’s и Fitch сообщили, что считают российскую экономику устойчивой как к недавно введенному запрету США, так и к возможному расширению санкций на вторичный рынок госдолга.
Но в этом случае некоторые из них (Fitch и S&P) не исключают снижения суверенного рейтинга России. Но введение санкций и снижение рейтинга — это следствие обострения политических рисков. Охлаждение отношений с США, замораживание конфликта на востоке Украины или возникновение новых острых ситуаций может привести к новым ограничениям и витку девальвации, что может сделать ОФЗ непривлекательными или вообще «токсичными» инвестициями.
Тогда распродажи будут неизбежны. Надежду, что этого не произойдёт, дало снижение остроты конфликта с Украиной, возвращение российских войск от южных границ в места дисклокации. Предложение Джо Байдена о встрече с Путиным также весьма позитивно с точки зрения снижения напряженности. Кроме геополитических рисков, на сегодняшний день надежности вложений в российские гособлигации ничего не угрожает. Доля российского госдолга в ВВП составляет всего 18%, цены на нефть намного выше заложенной в бюджет средней цены в $42 за баррель, экономика успешно выходит из кризиса, а действия Центробанка способствуют скорее укреплению и стабилизации рубля. И если удастся избежать геополитических катаклизмов, то нерезиденты еще нарастят свою долю инвестиций в обязательства России.
Автор — основатель Frendex Group
Позиция редакции может не совпадать с мнением автора
