Анализируй это

В целом доля альтернативных вложений в портфелях институциональных и частных инвесторов пока занимает около 10%. Львиная часть этих денег приходится на фонды прямых инвестиций, и только около 9%— на венчурные фонды. Такой небольшой процент, приходящийся на венчурные фонды, связан не только с ограниченной ликвидностью для инвесторов, но и сложностью оценки результативности фонда. Почему так происходит?

Срок жизни фондов составляет 8–10лет, и финальную доходность вложений можно оценить только после его полной ликвидации и возврата всех средств инвесторам. Управляющие компании же обычно привлекают средства в новые фонды под своим управлением, не дожидаясь полной реализации своих предыдущих фондов, чтобы не выпадать из рынка. А при необходимости оценивать справедливую стоимость текущего портфеля венчурных вложений задача еще более усложняется. И наличие публичных компаний в портфеле не облегчает задачу по оценке стоимости вложений.
Даже если такая компания осущест­вила публичное размещение и торгуется на бирже, ее фундаментальная стоимость может значительно отличаться от биржевых котировок. Яркий тому пример— портфельная компания «РМИ Партнерс» Tobira Therapeutics, которая недавно была поглощена фармацевтическим гигантом Allergan по оценке, которая в 17раз превысила стоимость компании на основании котировок на бирже NASDAQ. Это красноречиво говорит о колоссальной недооцененности Tobira финансовыми инвесторами по сравнению со стратегической стоимостью ее активов.

Еще сложнее задача при оценке частных компаний. При этом аудиторские компании при оценке таких активов в основном руководствуются принципом консервативности и ориентируются на данные предыдущих раундов инвестиций или доступных публичных котировок, что и приводит зачастую к занижению стоимости портфеля. При этом ошибочные инвестиции, как правило, выявляются достаточно быстро, и многие фонды списывают такие компании еще на раннем этапе, чтобы не увеличивать свои неудачные вложения. А удачные инвестиции задерживаются в портфеле на 3–5лет. Совокупность консервативной оценки успешно развивающихся компаний и быстрого списания неудач приводит к формальному отражению убытков в отчетности фондов. Впрочем, венчурный риск не исчезает, пока компания не реализована, и даже растущие в стоимости компании могут в одночасье потерять большую часть своей стоимости, как, например, это недавно произошло с биотехнологическим стартапом Theranos, оценка которого сократилась с $4,5млрд до нуля. Это приводит к тому, что разброс доходности венчурных фондов достаточно велик. И наряду с фондами, которые приносят своим инвесторам прибыль, многократно превышающую первоначальные вложения, есть фонды, которые теряют часть вложенных в них денег инвесторов.

В сложившейся ситуации наиболее приемлемой оценкой деятельнос­ти фондов, срок жизни которых еще не завершился, являются анализ фактического размера возврата денежных средств инвесторов и реализованная доходность инвестиций в сравнении со среднеотраслевыми показателями. Для нивелирования влияния экономических циклов, которым подвержены и венчурные инвестиции, сравнение нужно проводить среди фондов, созданных в один и тот же год. Отсутствие или недостаток статистики по российским фондам не должны смущать. В этом случае сравнение нужно проводить с фондами из других стран. Тем более что российские инвесторы не замыкаются при выборе объектов для инвестиций только на родную юрисдикцию и активно рассматривают вложения в альтернативные инвестиции по всему миру.

Такой анализ может выявить интересную статистику по доходности различных фондов, инвестирующих в различные отрасли. Например, Европейский инвестиционный фонд, активно инвестирующий в венчурные фонды в ЕС, недавно раскрыл статистику, и выяснилось, что из пяти наиболее доходных фондов в его портфеле три инвестируют в биофармацевтику, а средняя доходность биофармацевтических фондов превышает доходность фондов информационных технологий.