Банк России опустил ставку впервые за три года. Снижение ключевой на 1 п.п. стало компромиссным вариантом на фоне возрастающих финансовых рисков от сохранения высокой ставки, с одной стороны, и неоднородности замедления роста цен и инфляционных ожиданий, с другой.
Уже по данным апреля стало резко увеличиваться количество кредитов со сроком неплатежей более 90 дней и число реструктуризируемых ссуд бизнесу. Тем не менее динамика роста заработных плат (ключевой источник финансирования покупок продовольственных товаров и услуг, где сейчас самая высокая инфляция) всё еще остается высокой. Однако данные по рынку труда приходят с лагом два месяца, что очень много в быстро меняющейся ситуации, а более оперативные цифры рекрутинговых компаний говорят о продолжении снижения количества вакансий.
На фоне укрепления рубля и резкого замедления кредитования, особенно потребительского, цены на непродовольственные товары (один из трех компонентов общего показателя инфляции) резко замедлили рост, а кое-где даже снизились. Фактическая инфляция была ниже прогноза Банка России и в I, и во II квартале. Это привело к ужесточению денежно-кредитных условий в среднем на 2 п.п., и реальные ставки в экономике стали превышать 15%. Чтобы рассчитать этот показатель, из ставок, которые банки предлагают по кредитам, вычитается уровень инфляции. А если рост цен замедляется, то реальные ставки еще больше растут.
Избыточная жесткость денежно-кредитной политики несет риск еще более резкой посадки экономики. Из-за этого может потребоваться быстрое снижение ключевой, а в этом случае взлетит инфляция. Тогда ее уже не получится стабилизировать вблизи 4%.
Поэтому Банк России ожидаемо выбрал постепенное смягчение ДКП. Прогнозируем снижение ключевой на июльском заседании еще на 1 п.п. до 19%. Несмотря на нейтральный сигнал в пресс-релизе, риторика пресс-конференции была достаточно жесткой. Банк России оставляет за собой право как останавливать цикл снижения ставки, так и возвращаться к повышению. Такой сигнал продиктован опытом коммуникации прошлого года — тогда участники рынка восприняли намерение ЦБ опустить ключевую к концу 2024 года на фоне позитивной статистики I квартала. Однако этого не произошло.
Качество коммуникации Банка России с рынком сейчас очень важно, поскольку основная задача — не допустить чрезмерно оптимистичных ожиданий по снижению ставки и роста кредитования со стороны участников рынка. Тем не менее ЦБ может постепенно опустить ключевую до 16% к концу года в базовом сценарии. Перспективы дальнейшего смягчения ДКП в следующем году выглядят менее оптимистичными.
На июльском, опорном, заседании будет обновлен среднесрочный прогноз Банка России, однако я не ожидаю изменения цифр на этот год. Экономика развивается по базовому сценарию ЦБ, ближе к нижней границе прогнозного интервала. Но я допускаю, что регулятор может повысить прогноз по уровню ключевой на следующий год, реагируя на растущие проинфляционные риски, потому что они требуют более высокой реальной ставки для достижения цели по инфляции.
Планируемые расширение льготной ипотеки и индексация тарифов (на ЖКХ, газ, транспорт) темпом, вдвое превышающим прогнозную инфляцию, замедлит снижение ключевой ставки. Это приведет к уменьшению темпов роста экономики. Банк России будет вынужден поддерживать высокие реальные ставки для сохранения ценовой стабильности и заякоривания низких инфляционных ожиданий. А такие условия снизят спрос на инвестиции и сдержит потенциальные темпы роста ВВП в будущем.
При этом частично высокие ставки и уменьшение инвестиций помогут компенсировать рост рабочей силы за счет выхода на рынок труда более многочисленного поколения конца нулевых годов.
Динамика курса рубля сейчас помогает сдерживать рост цен. Нынешние высокие ставки увеличивают привлекательность рублевых активов и снижают спрос на валюту как инструмент сбережения. Также слабый внутренний спрос уменьшает интерес к импорту и, следовательно, к валюте для его оплаты. Падение внешнего долга компаний в последние годы привело к фундаментальному снижению спроса на валюту для его обслуживания. Вероятно, курс в среднем в этом году будет около 88,5 рубля за доллар. То есть нацвалюта будет крепче, чем ожидает консенсус (91,5). При этом уровень в 100 рублей за доллар будет превышен только к концу следующего года.
Автор — главный экономист «БКС Мир инвестиций»
Позиция редакции может не совпадать с мнением автора
